¿Recuperación a la vista?

En los últimos meses, y especialmente en las últimas semanas, hemos sido testigos de una acumulación de artículos dedicados a la incipiente recuperación económica. Se nos advierte que aunque todavía no es detectable para los no iniciados en las tareas proféticas la recuperación está ahí y, tenemos a diario algún ministro que nos lo recuerda. En casi todos ellos aparecen advertencias respecto de los retardos entre la mejora de los mercados y, su reflejo en la economía real. En ellos se ponderan diversos datos que sirven de soporte para tal predicción; aumento de las exportaciones, subida de la bolsa, descenso de la prima de riesgo del bono a 10 años respecto del alemán o, la presunta mejoría en los balances bancarios a la espera de los nuevos test de estrés, entre otros.

El principal argumento es la suposición que los mercados anticipan las recuperaciones. Como acontece que los mercados exhiben una clara tendencia alcista ello se traduce en una mejora de las expectativas. En el caso de las bolsas de valores el razonamiento que soporta el supuesto es fácil de entender; la subida de precio de las acciones cotizadas anticipan la mejora de resultados de las empresas fruto de una activación económica, es decir, se cree que la gente de aquí y/o de fuera adquirirá más bienes y servicios que producen las empresas cotizadas aumentado sus beneficios (lo que se manifiesta en un PER elevadísimo de las sociedades cotizadas). Hasta aquí todo parece de sentido común y, oponerse parecería una postura irrazonable.

Sin embargo, toda esa estructura está basada en una serie de hipótesis que son falsas o en términos más "Popperianos", que han sido debidamente falsadas.

El supuesto de causalidad entre un mercado bursátil alcista y, el aumento de la actividad económica no se soporta en prueba empírica alguna. Puede existir en ocasiones una correlación entre los datos de uno y, otro pero nada que permita afirmar que de lo primero se sigue lo segundo. Como siempre se dice, pero pocas veces se cumple, de la existencia de correlación no se deduce necesariamente causalidad. En este caso ni siquiera la correlación está fundamentada.

Las burbujas de activos son conocidas, a la fuerza ahorcan, aunque desde el paradigma neoclásico de la hipótesis de la eficiencia de los mercados constituyan una anomalía inexplicable. Es cierto, que las burbujas pueden provocar un aumento de la actividad. Baste el ejemplo español de la pujanza del sector inmobiliario durante los años del crédito fácil que tenia el doble efecto de elevar los precios de los activos y, aumentar la producción de bienes inmuebles. Sin embargo, ambas situaciones ni siempre se dan simultáneamente ni tienen un final feliz ya que desestabilizan el sistema financiero por la creación de incentivos que generan riesgos sistémicos. No obstante, el paradigma económico dominante tiene en el crecimiento económico infinito su última razón de ser y los artículos reflejan esa narrativa.

Sobre los datos debemos estar prevenidos. Los datos a corto plazo tienen más ruido que señal. Cuanto más a corto plazo más ruido y, menos señal (significado) contienen. Lo movimientos diarios o, semanales del mercado de petróleo o, de valores tienen poco valor, pero se aduce que estamos ante tendencias a medio y, largo plazo, lo que está por ver. A partir de los datos, se induce mediante causalidades establecidas en los modelos económicos los pronósticos correspondientes respecto al futuro crecimiento o los cambios de tendencia. El fracaso reiterado de las predicciones sobre la base de esos modelos no parece hacer mella en quienes los utilizan.

El entrenador de béisbol Yogi Berra, famoso por sus frases ingeniosas, dijo:

“Past data has a lot of good in it, but it is the bad side that is bad”

Que el pasado nos de pistas sobre el futuro es lo que esperamos porque eso nos permite realizar predicciones consistentes y, fiables. Esa fiabilidad y consistencia nos da confianza en que podremos seguir con nuestra vida sin sobresaltos, lo que se puede resumir con la expresión inglesa “business as usual” (BAU). El problema como dice Berra es que están en donde no deben y, es porque predicen muy bien el pasado pero no el futuro, al menos, hasta que no se convierta en pasado.

El paradigma económico dominante es fiel reflejo del BAU y, busca recuperar la “normalidad” aunque sólo sea mediante cifras macroeconómicas que poco o nada tengan que ver con las penalidades de la gente corriente. Eso si, se nos pide franciscana paciencia para ver resultados palpables. Es normal que la mayoría compre esa narrativa ya que encaja perfectamente con lo que oye y, lee de los opinadores oficiales en los medios de comunicación de masas y, con lo que se nos ha inculcado.

Si consideráramos otros paradigmas como el que comentamos en otro post, la perspectiva es totalmente diferente. Si nos abstraemos del ruido mediático y, de los datos aislados en los que se fundamentan esas expectativas de recuperación nos encontraremos con la falacia narrativa que Taleb ha descrito tan bien. Creamos una explicación que elimina las incertidumbres y, encaja los sucesos en su sitio de acuerdo con nuestras propias creencias y, expectativas. El problema de encajar los datos en los modelos inductivos realizados a través de la inferencia estadística se reflejan en este post de Lars Syll.

No es cuestión de predecir cual va a ser el curso de la economía en los dos próximos años y, si la recuperación llegará a la economía familiar, porque es una quimera el pretenderlo.

Sin embargo, estoy convencido que cualquier atisbo de crecimiento significará un incremento en la presión sobre nuestros recursos naturales finitos y, más presión sobre el sistema ecológico vía emisiones contaminantes. La energía primaria que más ha aumentado en los últimos 20 años es para sorpresa de muchos el viejo, sucio y, siempre confiable carbón.

En mi opinión, de ser cierta la recuperación (siempre que sea un incremento apreciable del producto y no un mero incremento del precio de determinados activos) estaríamos ante un proceso "self-defeating". Cualquier aumento apreciable de producción necesitará más energía lo que en un plazo más bien corto empujará sus precios al alza. Un incremento de precios sustancial en el factor energético se propaga al resto de la economía, lo que por una parte puede llevar a políticas monetarias más restrictivas y, por otra, la renta se destina en cada vez mayor proporción a la energía y, se detrae del resto de opciones restringiendo el consumo. Hemos de tener en cuenta que la energía es un precursor del sistema económico pues cualquier producción de bienes o servicios requiere de su utilización, necesita en definitiva de potencia (trabajo útil por unidad de tiempo).

La energía fósil es el 80% del total de energía primaria que el mundo necesita para su funcionamiento. Pero debemos saber que obtener energía cuesta energía, es algo que siempre hay que tener presente. Lo primero que se explota es siempre lo más fácil (cherry peak) o, en otras palabras, las fuentes de energía con el saldo neto más alto. Eso significa que se necesita invertir poca energía para obtener mucha. Las mejores fuentes en términos de energía neta han sido hasta el momento las energías fósiles y, por encima de todas, por su versatilidad y, fácil manejo el petróleo. Como todo recurso finito y, no renovable en la escala del tiempo humana, a medida que agotamos lo más fácil debemos explotar los yacimientos más difíciles (en lugares peores, a más profundidad, de peor calidad) lo que significa que cada vez gastamos más energía y, el saldo neto mengua. Eso no es sólo válido para el petróleo, también afecta al carbón y al gas, las otras dos grandes fuentes de energía primaria.

Desde el punto de vista económico observamos costes marginales crecientes en las nuevas explotaciones que sólo precios más elevados permiten obtener rentabilidad o, al menos promesas de rentabilidad (ojo con la burbuja del fracking ). Las políticas de bajos intereses de los Bancos Centrales favorecen en gran medida esa rentabilidad al disminuir la carga financiera de las inversiones en las explotaciones marginales. Incluso instituciones como el FMI publican trabajos sobre las perspectivas en la producción de petróleo donde se concluye:

"While our model is not as pessimistic as the pure geological view, which typically holds that binding resource constraints will lead world oil production onto an inexorable downward trend in the very near future, our prediction of small further increases in world oil production comes at the expense of a near doubling, permanently, of real oil prices over the coming decade. This is uncharted territory for the world economy, which has never experienced such prices for more than a few months"

El problema es que la economía no puede soportar precios elevados de la energía so pena de sufrir estancamiento o recesión. Los precios que permitían que el total del sector energético no supusiera más allá del 3-5% del PIB eran compatibles con el crecimiento observado durante el pasado siglo. Pero los precios más elevados, como los actuales, comprometen el crecimiento al tener que dedicar cada vez más recursos a la energía cuya obtención requiere cada vez más inversiones y, más energía (el saldo neto se deteriora). No debe engañarnos el hecho de que la producción aumente ligeramente si realizamos la medición en volúmenes brutos, por ejemplo barriles de petróleo. El problema es de que están rellenos los barriles, no todos los líquidos que se suman en las estadísticas de producción tienen la misma energía. Los petróleos no convencionales tienen menos energía, en consecuencia, un barril menos de crudo no es sustituido por un barril de por ejemplo petroleo de esquistos (tiene entre el 70-75% de la energía del barril de crudo). Pero si ese barril de menos proviene de un campo de petroleo de Arabia Saudí el coste en energía de su extracción puede ser muy bajo, 3 o 4 barriles cada 100, mientras que un barril extraído en la formación Baken en EEUU puede costar entre 10 y 12 barriles cada 100. Si hacemos las cuentas veremos que los aumentos necesarios para compensar en términos de energía neta la perdida de un barril fácil de extraer y de alta calidad por uno difícil y de peor calidad no es 1:1. Además los pozos de fractura hidráulica se agotan a ritmos muy superiores a los de crudo convencional y, a medio plazo, cuando se van agotando los mejores lugares de extracción (sweet spots) hay que aumentar exponencialmente las prospecciones para mantener la producción (drill baby drill) en lo que se puede calificar como "Red Queen's race"

Es muy probable que si la recuperación fundamentada en la expansión de los balances de los Bancos Centrales y los bajos tipos de interés se plasma en aumentos de producción, o sea en crecimiento económico, las consecuencias a medio y largo plazo sean comprometer aún más los recursos escasos. Sería en definitiva un ejemplo perfecto de crecimiento antieconómico.